森马服饰:巴拉巴拉童装遭竞争压力 库存增加


森马服饰前三季度实现营业收入46.11亿元,同比下降11.86%,归属于上市公司股东净利润4.74亿,同比下降41.40%,符合公司中报中的预测(-20%至-50%)。摊薄后每股收益0.71元。净利润下降幅度大于收入主要系毛利率下降以及销售、管理费用率上升所致。

  公司第三季度营业收入21亿元,同比降5.53%,较一、二季度(-15.8%、-17.34%)下降幅度有所收窄,净利润2.25亿,同比下降39.24%。

  处理库存致毛利率下降,销售、管理费用率上升,现金流健康

  毛利率:前三季度公司毛利率35.04%(-1.40点),其中第三季度毛利率31.88%(-4.27%),系公司为加快库存处理打折力度较大所致。

  费用率:前三季度公司销售、管理、财务费用率分别为15.65%(+4.42点,因收入下滑但新开店/广告等销售费用仍正常支出,且促销支持增多)、3.51%(+0.71点)和-2.07%(-1.45点),财务费用率下降主要受益于利息收入增加所致。

  其他财务指标:

  1)存货较年初增长31%至14.39亿,系冬装入库所致,但较二季度末下降2.3%,说明三季度对老的库存消化力度较大;

  2)应收账款较年初下降17%至6.1亿,但较二季度末增长53.65%,系秋冬产品发货给予了加盟商一定的授信额度所致;

  3)前三季度资产减值损失同比增长157%至2.19亿(第三季度增长136%至1.34亿),系过季存货增加所致;

  4)营业外收入同比增6418%至7144万(增厚EPS0.11元),系政府补助增多所致;

  5)经营活动现金流净额同比增长43.59%至3.55亿,较为健康。

  去库存略有成效,精细化管理有待继续观察,维持“中性”

  公司11年底终端网点已超过7000家,外延驱动边际效应递减,公司放缓了开店步伐。同时,随着国际休闲品牌下沉,以及国内多个知名服装品牌加入中国童装市场竞争导致巴拉巴拉遭遇的竞争压力也比预想的来的要快,外部环境更加严峻,导致公司面临较大的库存压力。

  前三季度公司通过开设折扣店与工厂店、加大电商的销售力度,去库存略有成效,但毛利率有所承压,四季度预计公司将继续优化库存结构,进一步降低12年以前商品占比。此外,公司积极调整发展战略,由以前粗犷的外延扩张向精细化管理转型。前三季度公司已经着手加强供应链管理以及渠道梳理工作,将有利于公司成功完成转型。“十一”期间,公司销售有所回暖,增速达到个位数。

  受市场竞争激烈、库存增加计提较多的存货跌价准备、加快处理存货影响毛利率等因素影响,公司预计12年净利润同比下降20%-50%。休闲服行业正在经历阵痛期,且公司今年仍处于转型期,将维持较高的经营费用,预计未来将逐渐走出业绩探底的过程,下调12-14年EPS预测为1.13/1.31/1.56元(原1.52/1.76/2.08元),维持“中性”评级。
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